Grayscale Research:比特币突破 10 万美元,本轮牛市我们走到哪里了?

    要点:●从历史角度来看,加密货币呈现明显的四年周期,历经连续的价格涨跌阶段。灰度研究(GrayscaleResearch)认为,投资人可监控多种基于区块链的指标及其他衡量标准,以追踪加密周期,为风险管理决策提供基础。●加密货币正发展为成熟资产类别:新的比特币和以太币现货ETP拓展了市场准入,即将上任的美国国会可能为该行业带来更明晰的监管。有鉴于上述因素,加密货币或许终将突破早期市场特征显著的四年周期循环。●尽管如此,GrayscaleResearch研判,目前指标组合契合牛市周期的「中期阶段」。只要基本面稳固,如应用普及与总体经济大环境向好,加密货币牛市可望延续至2025年甚至更久。与众多实体商品类似,比特币价格并非遵循严格「随机漫步」模式。实则,其价格有统计动量迹象:涨了易续涨,跌了常连跌。从更长时间跨度审视,比特币此消彼长的周期围绕著历史上升趋势线波动(图1)。过往各价格周期驱动因素各异,未来价格报酬未必复制过往经验。伴随比特币成熟、被更多传统投资者接纳,以及四年减半事件的供应影响式微,其价格周期或重塑乃至消失。但研究过往周期可协助投资人洞察比特币典型统计特性,为风险管理助力。衡量动量图2展示比特币在前几个周期上涨阶段的价格表现。

    价格以周期低点设为100作基准(标志周期升值阶段起始),追踪至峰值(标志升值阶段终结)。图3以表格形式呈现相同资讯。比特币早期周期短且涨势迅猛:首个周期不到一年,第二周期约两年。两者均从前期周期低点飙升超500倍。后两个周期各近三年。2015年1月至2017年12月周期,比特币增值超100倍;2018年12月至2021年11月周期,涨幅约20倍。2021年11月登顶后,比特币价格于2022年11月跌至约1.6万美元周期低点,当前周期由此开启,已超两年。如图2所示,此轮价格上扬与前两轮比特币周期轨迹相近,前两轮均还需一年达到价格顶点。从幅度来看,此轮周期约6倍涨幅,也很可观,但却远逊于过往四轮。总之,虽无法笃定未来价格走势贴合过往周期,但历史显示本轮牛市于时长与幅度皆有拓展空间。检查关键指标除剖析过往周期价格走势,投资人可用多种区块链指标衡量比特币多头进度。常见指标涵盖比特币买家成本的升值幅度、新资金流入规模、价格与比特币矿工收益的相对水准等。其中备受青睐的指标是比特币市值(MV,以二级市场价格计每枚币)与实现价值(RV,以链上最近交易价格计每枚币)之比,即MVRV比率,可视为比特币市值超市场总成本的程度。

    过去四轮周期,该比率至少达到4(图4)。目前MVRV比率为2.6,预示此轮周期或有后续行情。不过,各周期该比率峰值渐低,价格登顶前未必触及4。其他链上指标考虑新资金注入比特币生态程度,加密货币资深投资者常称之为「HODLWaves」。价格上涨或因新资本从长期持有者手中加价购币。指标众多,GrayscaleResearch倾向选取过去一年链上转移币量与比特币总流通供应量之比(图5)。过往四轮周期,此指标至少达60%,意即升值阶段一年间至少60%流通供应易主。目前约为54%,暗示价格登顶前链上换手率我们或会看到进一步提升。另有周期指标聚焦于比特币矿工,即维护比特币网路的专业服务者。如常用的矿工市值(MC,矿工持币美元价值)与「热力上限」(TC,矿工透过区块奖励与交易费所得比特币累积价值)之比。原理是矿工资产达到特定门槛可能获利了结。历史资料显示,MCTC比率超10后,周期内价格往往见顶(图6)。目前约为6,表示处于周期中间阶段。

    但与MVRV比率类似,此指标各周期峰值下滑,价格或先于其达10而触顶。链上指标众多,不同资料来源或存差异。且这些工具仅粗判当前价格升值阶段与过往异同,无法确保指标与未来价格回报关系恒定。综合而言,比特币周期常见指标仍低于过往价格峰值水平,若基本面支撑稳固,当前牛市或延续。其他加密货币加密市场远超比特币范畴,产业其他领域讯号也可指引市场周期态势。鉴于比特币与其他加密资产相对表现,未来一年此类指标尤其关键。近两轮市场周期,比特币主导地位(占加密市场总市值份额)于多头两年左右登顶(图7)。近期其主导性回落,恰逢本轮市场周期两年节点。若此趋势延续,投资人应综合更多指标判断加密估值是否逼近周期高点。例如,投资人可监控资金费率,即永续期货合约多头持股持有成本。投机交易者杠杆需求高时,资金费率攀升。故市场资金费率水准可衡量整体投机性多头程度。图8展示比特币外十大加密资产(最大「竞争币」)加权平均资金费率。

    当前费率显著为正,显示杠杆投资者多头需求旺盛,尽管上周市场暴跌时骤降。即便局部高点,也低于今年初及上轮峰值。由此观之,目前水平契合市场中度投机多头,距市场周期顶点尚远。相较之下,竞争币永续期货未平仓合约量(OI)升至高点。12月9日周一大规模清算前,三大永续期货交易所竞争币OI近540亿美元(图9),凸显市场投机多头持股偏高。本周初大规模清算后,OI降约100亿美元但仍处高。高投机性多头持仓契合市场周期后期特征,故需持续监测。接著奏乐自2009年比特币诞生,数位资产市场已大踏步发展,本轮加密牛市多面向异于往昔。关键在于,美国市场比特币和以太币现货ETP获批引入367亿美元净资金流入,推动其融入传统投资组合。并且,美国近期选举可望提升市场监管透明度,稳固数位资产于全球最大经济体地位,此变革意义深远,往昔加密资产类长期前景屡遭质疑。故而,比特币及其他加密资产估值未必重蹈早期四年周期覆辙。同时,比特币等加密资产类同数位商品,价格或具动量特性。因此,分析链上指标与竞争币持股数据,可为投资人风险管理决策添砖加瓦。GrayscaleResearch判定目前指标组合契合加密市场周期中期:MVRV比率高于周期低点,距离前期市场顶部尚远。只要基本面稳固,如应用普及与总体经济环境向好,加密货币牛市就没有理由不延续至2025年甚至更久。

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