稳定币在加密货币市场中具有系统重要性，因此即使是最轻微的脱钩也会导致大规模市场蔓延。因此，自2023年初以来，稳定币的波动性尤其令人担忧：TUSD在PrimeTrust关闭期间出现波动，USDT由于神秘的抛售活动而脱钩，自Paxos停止发行以来，BUSD的波动性越来越大，而USDC在3月份的银行危机期间惊险脱锚。虽然每种稳定币都因独特的原因而波动，但这种波动凸显了一个更大的问题：加密货币市场高度依赖中心化的稳定币，而这些稳定币往往缺乏储备的透明度。尽管欧洲地区即将出台的监管措施将整顿良萎不齐的稳定币市场，但仍有很长的路要走。本文将探讨稳定币市场结构的状况，以更深入地了解当前的风险，我们将重点关注市值排名前五的稳定币：USDT、USDC、BUSD、TUSD和DAI。稳定币市场结构如今，中心化交易所上74%的加密货币交易都包含了稳定币，自2020年初以来，这一数字增长了10%，但远低于3月份创下的历史新高，当时87%的加密货币交易都包含了稳定币。稳定币市场份额的快速增长几乎完全与币安的零手续费交易促销有关。
在币安停止该计划后，我们观察到稳定币市场份额几乎瞬时下降。但总体而言，数据显示，法定货币在全球加密货币市场中发挥的作用相对较小，仅占23%的市场份额。为了了解这些市场的实际规模，我们来看看前五名稳定币在中心化和去中心化交易所的交易量：Tether(USDT)、USDC、BinanceUSD(BUSD)、TrueUSD(TUSD)和DAI。自第二季度初以来，这五种稳定币每天的交易量约为10-150亿美元。虽然这与2021年牛市期间创下的历史高点相去甚远，但成交量仍然相当可观。从另一个角度来看，2023年稳定币累计交易量将超过3万亿美元，其中Tether占据主导地位。如今，Tether在中心化交易所中拥有高达70%的市场份额。
在其发行方Paxos今年早些时候被迫叫停之前，币安的BUSD差点就成为了顶级竞争对手。在2024年正式结束之前，BUSD的市场份额目前正在缓慢下降，从30%的高位降至目前的6%。今年最大的惊喜或许是TUSD的快速崛起，短短三个月内，其市场份额从不足1%攀升至19%。TUSD曾是一种默默无闻的稳定币，在币安选择它作为BUSD的继任者并开始推广零费用的BTC-TUSD货币对之前，它几乎没有交易量。TUSD交易量的绝大多数来自这一货币对。在去中心化交易所，市场份额的细分有很大不同。最明显的趋势是DAI的快速下跌，DAI是唯一去中心化的顶级稳定币。
DAI曾经占据DeFi活动的大部分，但其主导地位很快被USDC和USDT取代。对这种转变的一种解释涉及每种稳定币的相对资本效率：DAI需要超额抵押才能铸造价值1美元的DAI，而USDC和USDT则不需要，这使得这些中心化稳定币能够快速吸引更多用户和资本。如今，USDC已系统性地出现在DeFi协议中，尤其是在借贷协议中，它在总抵押品中所占比例很高。总体而言，当今绝大多数稳定币活动都发生在中心化交易所上。只有5%的稳定币交易是在去中心化交易所执行的，尽管这一数字在3月份的银行危机期间一度飙升至45%。（Kaiko的DEX数据包括以太坊主网上最具流动性的协议，该协议目前拥有跨链的大部分交易量）。CEX与DEX的交易量比率表明，如今稳定币主要用于在中心化交易所进行交易。
结论根据这些信息，我们可以对稳定币市场结构状况得出以下结论：绝大多数加密活动都包含中心化的稳定币，而不是法定货币。尽管TUSD正在迅速扩大市场份额，但Tether占据了这些交易的大部分。稳定币的主要用例是在中心化交易所进行交易。近日，欧洲银行管理局通知稳定币发行方，他们必须立即采取措施，遵守即将出台的MiCA法规，考虑到普遍缺乏透明度和治理，该法规使几种稳定币处于不稳定的境地。尽管Circle为提高USDC透明度做出了巨大努力（甚至Tether在过去一年中也做出了一些努力），但相对不为人知的TUSD如今却带来了最大的风险，提供的有关其储备或公司结构的信息最少。虽然TUSD还不是具有系统重要性的稳定币，但币安是一家极具影响力的交易所，因此其上的任何活动都应该受到审查。不过，从历史上看，透明度似乎从来都不是稳定币用户的大问题，除非实施彻底禁令或监管机构在每个主要地区协调立法，否则类似的市场结构可能会继续保持下去。
